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來源:招商證券
核心觀點(diǎn)
9月CPI同比0.0%,較上月下降0.1%,自8月反彈后又小幅回落。結(jié)構(gòu)上,正向貢獻(xiàn)大部分來自能源,食品、服務(wù)、核心商品環(huán)比均低于近年季節(jié)性。
9月PPI同比-2.5%,較上月回升0.5%;環(huán)比+0.4%,連續(xù)2個(gè)月錄得正增長(zhǎng)。PPI同比連續(xù)第3個(gè)月回升,同比基數(shù)大幅下降和環(huán)比表現(xiàn)連續(xù)改善都有一定貢獻(xiàn),是工業(yè)部門景氣度觸底回升的積極信號(hào)。
9月的通脹格局比較有代表性。第一,溫和的再通脹已經(jīng)在路上。9月CPI的小幅回落大概率不會(huì)改變震蕩回升的過程,PPI明年上半年大概率會(huì)重新加速回升、回正。
第二,再通脹的結(jié)構(gòu)性特征顯著。再通脹的起步階段,上游工業(yè)品的表現(xiàn)明顯強(qiáng)于中下游工業(yè)品和核心消費(fèi)品??紤]到國(guó)內(nèi)部分中下游制造業(yè)的庫(kù)銷比仍然偏高,而上游行業(yè)供給從全球視角愈發(fā)面臨不穩(wěn)定因素,要關(guān)注這一結(jié)構(gòu)性特征是否持續(xù),對(duì)于行業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)、相對(duì)景氣度、國(guó)內(nèi)政策應(yīng)對(duì)等可能都存在重要影響。
正文
一、CPI環(huán)比稍低于近年季節(jié)性
9月CPI同比0.0%,較上月下降0.1%,自8月反彈后又小幅回落。結(jié)構(gòu)上,正向貢獻(xiàn)大部分來自能源,食品、服務(wù)、核心商品環(huán)比均低于近年季節(jié)性。具體來看:
1)食品CPI同比-3.2%,較上月下降1.5%;環(huán)比+0.3%,低于季節(jié)性。結(jié)構(gòu)上,豬價(jià)在8月明顯反彈后,9月小幅下跌,高基數(shù)下形成同比拖累;菜價(jià)環(huán)比走勢(shì)稍強(qiáng)于季節(jié)性,同比也因高基數(shù)而回落。
2)服務(wù)CPI同比+1.3%,與上月持平;環(huán)比-0.1%,低于季節(jié)性。暑期結(jié)束后,機(jī)票、酒店和旅游價(jià)格環(huán)比下降較多,形成拖累。防疫轉(zhuǎn)段后,服務(wù)業(yè)的再通脹過程比較溫和。
3)核心商品CPI同比+0.2%,與上月持平;環(huán)比+0.1%,略微低于季節(jié)性。防疫轉(zhuǎn)段后,核心商品通脹的表現(xiàn)偏弱,一方面是居民消費(fèi)還有提升空間,另一方面是供給側(cè)壓力,特別是中下游制造業(yè)的庫(kù)存壓力尚沒有解除。
4)能源CPI同比0.0%,較上月提升1.5%,對(duì)沖了食品項(xiàng)的拖累。國(guó)際油價(jià)自6月底明顯反彈,滯后1-2個(gè)月傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi),7月以來連續(xù)回升3個(gè)月。
總的來說,9月CPI環(huán)比表現(xiàn)不強(qiáng),特別是核心CPI環(huán)比低于近年季節(jié)性,顯示需求側(cè)的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能有待進(jìn)一步提振。
9月PPI同比-2.5%,較上月回升0.5%;環(huán)比+0.4%,連續(xù)2個(gè)月錄得正增長(zhǎng)。
行業(yè)層面,上游采礦和原材料行業(yè)的PPI環(huán)比明顯正增長(zhǎng),包括油氣開采、能源加工、黑色/有色/煤炭采選、化學(xué)制品等,顯示本輪工業(yè)品再通脹目前仍然主要是由部分上游行業(yè)驅(qū)動(dòng)。相比之下,多數(shù)中游設(shè)備和下游消費(fèi)行業(yè)的PPI環(huán)比還在0%附近徘徊。
總的來說,9月PPI同比連續(xù)第3個(gè)月回升,同比基數(shù)大幅下降和環(huán)比表現(xiàn)連續(xù)改善都有一定貢獻(xiàn),是工業(yè)部門景氣度觸底回升的積極信號(hào)。不過考慮到中下游行業(yè)的環(huán)比改善暫不明顯,PPI對(duì)當(dāng)前內(nèi)生動(dòng)能的映射與CPI相似。
二、關(guān)注再通脹的結(jié)構(gòu)特征
我們?cè)?月通脹點(diǎn)評(píng)里明確指出:1)接下來半年到一年,PPI和CPI繼續(xù)震蕩回升是大概率事件,通脹已經(jīng)進(jìn)入回升通道,對(duì)于名義GDP和企業(yè)利潤(rùn)來說是積極信號(hào);2)同樣重要的是識(shí)別驅(qū)動(dòng)通脹的動(dòng)力結(jié)構(gòu),有助于理解經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生恢復(fù)狀態(tài)和發(fā)現(xiàn)景氣度的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。
相應(yīng)的,9月的通脹格局比較有代表性。第一,溫和的再通脹已經(jīng)在路上。9月CPI的小幅回落大概率不會(huì)改變震蕩回升的過程,年底CPI有望回升到0.5-1%之間。PPI如期保持回升,雖然回升斜率最大的階段暫時(shí)告一段落,年內(nèi)可能還要經(jīng)歷一段平臺(tái)期、暫時(shí)不會(huì)擺脫負(fù)增長(zhǎng),明年上半年大概率會(huì)重新加速回升、回正。
第二,再通脹的結(jié)構(gòu)性特征顯著。從近期情況看,再通脹的起步階段,上游工業(yè)品的表現(xiàn)明顯強(qiáng)于中下游工業(yè)品和核心消費(fèi)品??紤]到國(guó)內(nèi)部分中下游制造業(yè)的庫(kù)銷比仍然偏高,而上游行業(yè)供給從全球視角愈發(fā)面臨不穩(wěn)定因素,要關(guān)注這一結(jié)構(gòu)性特征是否持續(xù),對(duì)于行業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)、相對(duì)景氣度、國(guó)內(nèi)政策應(yīng)對(duì)等可能都存在重要影響。
風(fēng)險(xiǎn)提示:
政策效果存在不確定性;海外經(jīng)濟(jì)弱于預(yù)期。
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