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靴子落地,公募基金費率改革行至第二階段。近日,證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規(guī)定(征求意見稿)》(下稱《規(guī)定》),新一輪公募費改引發(fā)熱議。
《規(guī)定》將給券商業(yè)績帶來多大的影響?賣方研究是否步入黃昏?這是公募降傭降費后證券業(yè)最為關(guān)注的話題。綜合來看,若以2022年數(shù)據(jù)測算,公募基金股票交易傭金總額將由188.68億元下降至126.36億元,降幅為33.03%。每年為投資者節(jié)省62.32億元的投資成本。從券商收入占比來看,2022年券商總營收3905億元對比,減少額大致相當于行業(yè)營收的2%。
需關(guān)注的是,有分析師團隊指出,券商研究所營收短期內(nèi)或受到?jīng)_擊,“此次傭金調(diào)整可能使研究所人均創(chuàng)收回到2019年以前水平,因此對研究所業(yè)績帶來短期壓力。”長期會促進賣方研究專注提升研究深度和服務(wù)質(zhì)量。
為此,行業(yè)普遍認為新規(guī)對券商整體業(yè)績影響有限,但降傭和交易低迷會帶來總傭金收縮,券商研究所及券商渠道端在公募基金的傭金分配上可能有新的利益調(diào)整,基金代銷業(yè)務(wù)將從“銷量為王”向買方投顧轉(zhuǎn)型,券結(jié)模式有望駛?cè)搿翱燔嚨馈卑l(fā)展。
對證券業(yè)總營收影響有限
相較于第一階段針對公募管理費用的改革,第二階段主要聚焦在交易費用方面,如合理調(diào)降公募基金的證券交易傭金費率、持續(xù)完善證券交易傭金分配制度等。
此次公募基金費率改革具體舉措主要體現(xiàn)在四個方面:一是在降低公募基金證券交易傭金費率;二是降低證券交易傭金分配比例上限;三是強化內(nèi)部制度約束和外部監(jiān)督制約;四是進一步優(yōu)化信息披露內(nèi)容和要求。
在降低證券交易傭金分配比例上限方面,《規(guī)定》提出,將權(quán)益類基金的傭金分配比例上限由30%調(diào)降至15%。若以這一標準實施,多家研究團隊測算結(jié)果顯示,此次降費對券商整體營收影響較小,預(yù)計降傭和交易低迷會帶來總傭金收縮。
譬如,中信證券研究團隊測算,目前A股市場毛傭金率為萬分之二點六四(凈傭金率按2023年1~6月數(shù)據(jù)測算,經(jīng)手費與證管費按8月調(diào)降后最新水平計算)。在僅考慮傭金率調(diào)整的情況下,預(yù)計A股市場席位租賃傭金規(guī)模可能從2022年的188.7億元下降至126.4億元,降幅為33%。2023年上半年,席位租賃傭金占行業(yè)總收入比重為4.3%,預(yù)計此次降費影響證券行業(yè)收入1.4%。
“本次降傭33%對44家上市券商調(diào)整后營收影響約-1.1%,影響較小。今年上半年公募基金分倉總傭金為97億元,同比增長3%,預(yù)計降傭和交易低迷帶來總傭金收縮,公募、渠道、賣方研究、軟件等業(yè)務(wù)鏈上細分行業(yè)馬太效應(yīng)或加劇?!遍_源證券非銀金融行業(yè)首席分析師高超分析道。
在業(yè)內(nèi)看來,《規(guī)定》實施后,投資者承擔的綜合費率將進一步降低,有助于券商提升機構(gòu)投資者服務(wù)能力,提供更加優(yōu)質(zhì)的證券交易、研究服務(wù)等。
傭金分配更趨市場化
《規(guī)定》提出,“基金公司應(yīng)健全券商選擇機制,選擇財務(wù)、經(jīng)營、交易能力、研究實力較強的券商參與交易。”業(yè)內(nèi)認為,此項內(nèi)容或?qū)π袠I(yè)內(nèi)傭金分配產(chǎn)生影響。
有業(yè)內(nèi)人士指出,該內(nèi)容利好綜合實力靠前機構(gòu),同時或?qū)⒓觿⌒袠I(yè)內(nèi)部馬太效應(yīng);另有觀點認為,此次交易傭金新規(guī)并沒有對提供研究服務(wù)的券商規(guī)模進行限定,不會擠占小券商生存空間,且會倒推券商開展專業(yè)化、特色化、差異化的研究服務(wù)。
未來綜合實力強的頭部券商競爭優(yōu)勢將更強,排名靠后、實力較弱的券商將較難以從基金公司獲得交易傭金,行業(yè)傭金集中度有望進一步提升。
中信建投證券非銀金融行業(yè)首席分析師趙然認為,交易新規(guī)并不會擠占小券商生存空間,反而會推動券商開展專業(yè)化、特色化、差異化的研究服務(wù)。
趙然指出,基金銷售能力較強的券商,可通過做大公募基金銷售保有規(guī)模,通過正當方式獲得尾隨傭金分成。此次變革讓研究業(yè)務(wù)、基金銷售業(yè)務(wù)回歸本源,有利于促進形成良好的行業(yè)發(fā)展生態(tài)。“此次交易傭金新規(guī)并沒有對提供研究服務(wù)的券商規(guī)模進行限定。同時,交易新規(guī)將研究服務(wù)與基金銷售進行有效切分,并鼓勵券商著重考核銷售保有、投資者長期收益。這將有助于推動券商根據(jù)自身發(fā)展定位專注提升機構(gòu)投資者服務(wù)能力。”
基金代銷業(yè)務(wù)將從“銷量為王”向買方投顧轉(zhuǎn)型
公募基金的分倉傭金收入一直是支撐券商研究支出的重要來源之一。
此次《規(guī)定》嚴格限制交易傭金利益交換及轉(zhuǎn)移支付,強化了制度要求,多條“嚴禁”政策力度強硬超預(yù)期。針對基金管理人,《規(guī)定》嚴禁將券商選擇、交易單元租用、交易傭金分配等與基金銷售規(guī)模、保有規(guī)模掛鉤,嚴禁以任何形式向券商承諾基金證券交易量及傭金或利用交易傭金與券商進行利益交換,嚴禁使用交易傭金向第三方轉(zhuǎn)移支付費用。同時新增整體傭金費率水平和分配情況的披露要求;嚴禁將基金證券交易量、交易傭金直接或間接作為券商銷售部門、分支機構(gòu)、基金銷售人員的考核指標。嚴禁使用交易傭金向第三方轉(zhuǎn)移支付費用,包括但不限于使用外部專家咨詢、金融終端、研報平臺、數(shù)據(jù)庫等產(chǎn)生的費用。
其中,“嚴禁將證券公司選擇、交易單元租用、交易傭金分配等與基金銷售規(guī)模、保有規(guī)模掛鉤”規(guī)則,從券商內(nèi)部而言,意味著代銷業(yè)務(wù)或?qū)⒚媾R重大調(diào)整,促進券商業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向買方投顧型。
有業(yè)內(nèi)人士指出,近幾年,券商內(nèi)部業(yè)務(wù)對賣方研究的需求增長迅速,一些券商研究部門早已從單純的賣方研究,向賣方“研究+內(nèi)部業(yè)務(wù)支持”轉(zhuǎn)型,《新規(guī)》將起到進一步助推作用。
研究分傭占比的提升或能較大程度上對沖傭金總量的下降,對研究傭金盤子影響或較小。此次政策明確提出禁止渠道返傭和轉(zhuǎn)移支付,且表述嚴格。在嚴格約束渠道和轉(zhuǎn)移支付情況下,券商渠道端或調(diào)整渠道費結(jié)構(gòu)、加快基金投顧業(yè)務(wù)發(fā)展。部分渠道及轉(zhuǎn)移支付成本或內(nèi)化至基金公司,一定程度上或增加基金公司的成本支出。
華泰證券金融首席分析師沈娟認為,“未來與基金銷售、數(shù)據(jù)庫、外部專家咨詢等相關(guān)的軟性服務(wù)將進一步規(guī)范,基金代銷業(yè)務(wù)將從‘以銷量為王’向買方投顧轉(zhuǎn)型,并促進賣方研究專注提升研究深度和服務(wù)質(zhì)量?!?/p>
同時,《規(guī)定》還降低參控股基金公司向母公司的利益輸送。據(jù)中金公司研究部梳理,部分券商旗下關(guān)聯(lián)基金對基金分倉傭金貢獻明顯。以2023年上半年數(shù)據(jù)為例,有9家上市券商的子公司基金分倉傭金貢獻較高,關(guān)聯(lián)基金傭金貢獻比例超15%。其中,中信證券關(guān)聯(lián)的華夏基金與資管部門合計貢獻的傭金達1.5億元,占中信證券總分倉傭金的22%;東方證券關(guān)聯(lián)基金的傭金貢獻也達到1億元,貢獻比例在業(yè)內(nèi)靠前。
開源證券研究報告以53家券商系公募基金樣本數(shù)據(jù)測算,2022年以來,25家基金公司支付給券商大股東傭金超過15%,超出部分傭金合計4.8億,占25家基金公司總傭金8%,占全市場總傭金3%。同時預(yù)測該部分傭金或向行業(yè)分流。
“從上半年的數(shù)據(jù)來看,多家券商單一基金傭金占比超過15%。如,中信證券占華夏基金傭金的比例為28.51%、東方證券占東證資管傭金的比例為27%、廣發(fā)證券占廣發(fā)基金傭金的比例為16%、申萬宏源占申萬菱信傭金的比例為28%等?!眹C券分析師劉雨辰預(yù)計,《規(guī)定》對分倉傭金占比高的券商影響大,對券商的總營收影響有限。
新規(guī)或推進券結(jié)模式發(fā)展
業(yè)內(nèi)普遍認為新規(guī)將推進券結(jié)模式駛?cè)搿翱燔嚨馈卑l(fā)展。
自2019年試點轉(zhuǎn)常規(guī)以來,券結(jié)基金規(guī)模增長逾10倍,發(fā)展迅猛。此次新規(guī)中對于券結(jié)業(yè)務(wù)多有提及,目前公募基金場內(nèi)交易資金采用兩種結(jié)算模式,分別為托管人結(jié)算模式、券結(jié)模式(全稱“券商結(jié)算模式”)。券結(jié)模式下,基金公司將基金產(chǎn)品委托券商,作為經(jīng)紀商為其完成資金的結(jié)算交收。
事實上,券結(jié)模式有三方面優(yōu)勢:一是與券商深度綁定;二是異常交易監(jiān)控更加精準;三是降低資金占用成本。
券商可通過持續(xù)提升綜合服務(wù)能力,帶動更多權(quán)益類產(chǎn)品選擇券結(jié)模式(即基金公司將基金產(chǎn)品委托券商,作為經(jīng)紀商為其完成資金的結(jié)算交收),彌補分配比例上限帶來的影響。
浙商證券非銀團隊指出,短期來看,若新規(guī)落實,交易傭金不能用于支付銷售服務(wù),短期內(nèi)市場上研究傭金的總規(guī)?;?qū)⑿》仙iL期來看,基金公司或?qū)⑶嗖A券結(jié)模式。
但對于利用券結(jié)產(chǎn)品開展利益輸送的情況,將受到監(jiān)管部門和公司內(nèi)部嚴格監(jiān)控和審查。
中信建投認為新規(guī)延續(xù)了券商交易結(jié)算基金較為靈活的傭金分配空間,券結(jié)基金未來或成為基金和券商展開深度合作的重要抓手,券商將加速對內(nèi)協(xié)同,通過協(xié)助交易、研究、產(chǎn)品成立、兩融、做市、結(jié)算等多方面與基金深度綁定。
對于中小賣方研究機構(gòu)而言,傭金分配集中度的下降有利于其在大中型基金公司中爭取更高的市場份額。對于大型賣方研究機構(gòu)而言,推進券結(jié)業(yè)務(wù)發(fā)展,穩(wěn)固自身市場份額,有望成為后續(xù)轉(zhuǎn)型的主要選擇。
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